6 июня 2022 года после длительных консультаций с Центральным банком Ирландии и администратором фондов (Citi) будет восстановлен расчет стоимости чистых активов (СЧА) по шести ETF: FXIP/FXTP, FXRW/FXWO, FXRD/FXFA. Это необходимый шаг, направленный на постепенное устранение препятствий для возобновления торгов акциями фондов. В этой статье мы заранее объясним, почему стоимость некоторых фондов сильно снизилась, а также расскажем о состоянии рублевого фонда еврооблигаций российских эмитентов — FXRB.
Что случилось?
В начале марта был приостановлен расчет стоимости чистых активов (СЧА, NAV) по 11 фондам FinEx ETF. В середине мая мы объявили, что ожидаем восстановление расчета по некоторым ETF с рублевым хеджем и их долларовым версиям: FXIP/FXTP, FXRW/FXWO, FXRD/FXFA. Фонды FXIP, FXRW, FXRD, ранее имевшие рублевое хеджирование, трансформируются в валютные, то есть с точки зрения состава портфелей станут полными аналогами FXTP, FXWO и FXFA соответственно.
Их динамика будет полностью повторять в пересчете на рубли динамику FXTP, FXWO и FXFA. Стоимость чистых активов этих фондов продолжит публиковаться в рублях. Для конвертации NAV в рубли администратор фондов (Citi) будет использовать единый валютный бенчмарк, который применяется в индустрии управления активами (WM/Refinitiv Spot Rates).
Трансформация захеджированных фондов в валютные будет сопровождаться приостановкой выплат дивидендов по фонду FXRD и значительным снижением стоимости активов.
Почему будут приостановлены выплаты дивидендов по фонду FXRD?
Основным источником дивидендов в рублевом классе акций выступала форвардная премия в паре RUB/USD (дополнительная доходность за счет положительной разницы между рублевыми и долларовыми ставками). Дивиденды выплачивались раз в полгода исходя из среднего уровня ключевой ставки ЦБ РФ за шесть месяцев до момента объявления дивидендов. К переменной ставке добавлялись 150 базисных пунктов (1,5 процентного пункта) премии, отражающей спред между средней доходностью бумаг в составе портфеля облигаций и безрисковой долларовой ставкой. В феврале 2022 года инвесторы получили дивиденд в размере 7,3% годовых.
Однако после потери возможности получать форвардную премию от хеджирования фонд FXRD вынужден приостановить выплату дивидендов.
С чем связано сильное падение стоимости активов?
Существенное снижение рыночной стоимости ранее захеджированных классов акций соответствующих фондов объясняется рыночной конъюнктурой и турбулентностью на валютном рынке в паре RUB/USD в период прекращения операций хеджирования. Вот факторы, которые повлияли на падение стоимости активов:
1. Ужесточение монетарной политики в США. Для базовых активов облигационных фондов FXTP/FXIP и FXFA/FXRD основным негативным фактором послужил начавшийся цикл ужесточения монетарной политики ФРС США. Традиционно при повышении ставок облигации реагируют на процентный риск падением стоимости.
При повышении процентных ставок растет доходность новых выпусков, поэтому доходность к погашению текущих облигаций становится ниже, чем у новых. Чтобы «сравнять» их, цена, по которой сегодня торгуются облигации, снизится. Подробнее о влиянии ключевой ставки на доходность облигаций можно прочитать здесь.
Чем длиннее срок до погашения облигации (чем выше дюрация облигационных инструментов), тем чувствительнее отражается рост ставок на стоимости фонда.
По FXTP/FXIP средневзвешенная модифицированная дюрация базовых активов составляет около восьми лет, по FXFA/FXRD — 6,3. Таким образом, только повышение доходности облигаций на 0,5% при прочих равных уже привело к снижению стоимости портфеля на 4% и 3,2% соответственно.
2. Негативный инвестиционный фон на мировых рынках. Глобальные фонды FXWO/FXRW столкнулись с коррекцией практически всех страновых рынков. В США возросли риски рецессии из-за всплеска инфляции, в Китае усилились «ковидные» ограничения в крупных городах (например, в Шанхае), а МВФ прогнозирует значительное снижение экономической активности во всех регионах по итогам 2022 года. В такой ситуации инвесторы, как правило, предпочитают выходить из рисковых активов, что снижает их стоимость, но, одновременно, подталкивает наверх премию за риск (увеличивается потенциал будущей доходности).
3. Волатильность курса рубля. Курс доллара во время вынужденной остановки валютного хеджа в начале марта 2022 года на офшорном (внешнем) рынке приближался к отметке 158 рублей за доллар. Для фондов с хеджем стремительное обесценение рубля привело к убыткам по хеджу и потребовало продажи значительного объема валютных активов для их покрытия.
Почему это произошло?
Хедж — это страховка от изменения курса доллара к рублю. Для защиты долларовая стоимость и доходность базового актива фонда автоматически переводится в рубли по заранее оговоренному курсу между FinEx и Citi. По договору валютного свопа участники операции компенсируют друг другу колебания рублевого курса для определенной суммы в долларах, как бы «замораживая» курс на определенный период. Если доллар дешевеет, банк должен доплатить фонду разницу между реальным курсом и курсом свопа. Если доллар дорожает, то фонд должен выплатить разницу банку, что и произошло в начале марта.
Оставшиеся в фонде активы, номинированные в валюте, с тех пор потеряли часть своей рублевой стоимости в результате укрепления рубля, которое последовало за принятием Банком России пакета мер по контролю за движением капитала.
Восстановится ли стоимость активов и когда?
Мы полагаем, что восстановление прежней рублевой стоимости ранее захеджированных классов акций фондов возможно при снятии ограничений на движение капитала и постепенной нормализации ситуации на фондовых рынках.
Следует помнить, что текущий курс рубля (который сильно влияет на динамику всех шести фондов) связан с введением жесткого валютного контроля, падением импорта и временными шоками на рынке энергетических товаров.
Кроме того, смена негативных настроений инвесторов по всему миру, переоценка рисков и нахождение новых драйверов роста позитивно скажется на стоимости фондов. Некоторые рыночные эксперты (BCA Research, Morningstar) ожидают, что в ближайшие месяцы инфляция в США начнет снижаться и угроза рецессии сойдет на нет.
Когда возобновится расчет СЧА по другим пяти фондам?
В настоящее время ЦБ Ирландии рассматривает обращение о снятии ограничений для фондов денежного рынка (FXMM/FXTB). После принятия регулятором решения добавится определенность в вопросе возобновления расчета СЧА по этим фондам.
Также сейчас инвестиционный менеджер FinEx ETF вместе с ManCo (предоставляет регулятору отчетность по работе фондов) и советом директоров изучают различные сценарии функционирования фонда на корпоративные еврооблигации российских эмитентов с учетом санкционных ограничений, прекращения расчета базового индекса и исчезновения ликвидности в базовых активах на международном рынке. Несмотря на то, что решение пока не найдено, мы считаем необходимым уже сегодня проинформировать инвесторов о ситуации, сложившейся в фонде еврооблигаций с рублевым хеджем — FXRB.
О ситуации с FXRB
Как и для других фондов с рублевым хеджем, стремительное обесценение рубля привело к значительным убыткам по хеджу в FXRB. В условиях, когда международный сегмент рынка российских корпоративных еврооблигаций на фоне санкций практически перестал существовать, инвестиционный менеджер, действуя в соответствии с регулированием и инвестиционным мандатом, был вынужден продать все еврооблигации, которые относились к данному классу акций, чтобы покрыть долг по контрактам валютного хеджирования. В результате в портфеле рублевого класса акций (FXRB) не осталось базовых активов, а все другие еврооблигации в портфеле фонда теперь относятся к валютному классу акций (FXRU). По тем еврооблигациям, которые обслуживаются эмитентами, FXRU продолжает получать выплаты, несмотря на прекращение расчета СЧА.
Что это значит? Фонд FXRB в ближайшем будущем прекратит свое существование, и инвесторам не стоит ожидать каких-либо выплат по этому активу. На текущий момент эта информация раскрыта в краткой отчетности FinEx Funds ICAV.
При этом, фонд FXRU продолжает работать: базовые активы хранятся в Citi, фонд получает приходящие выплаты и реинвестирует их в инструменты денежного рынка для сохранения ликвидности. В настоящее время состав фонда FXRU на 19% состоит из инструментов денежного рынка (краткосрочных казначейских векселей США, T-bills).
Что делать инвесторам?
Мы понимаем, что сложно оставаться спокойными, когда сталкиваешься с сильными просадками и тем более с полной потерей стоимости отдельных активов. К сожалению, реализовались геополитические риски, от которых пострадали все без исключения инвесторы. И мы не можем на это повлиять.
Надеемся, что через некоторое время ситуация с транспортной инфраструктурой (моста НРД-Euroclear) для фондов FinEx ETF разрешится и торги на Московской бирже будут восстановлены. До этого времени мы будем продолжать оставаться на связи с инвесторами, отвечать на вопросы и рассказывать обо всех изменениях.
Совсем скоро в нашем калькуляторе появятся данные по стоимости фондов, по которым возобновился расчет СЧА. Вы сможете узнать реальную стоимость своих портфелей с учетом этих фондов.
