ОФЗ или FXMM?

Похоже, время стратегий типа «купи ОФЗ и ни о чем не волнуйся» прошло. Снижение ставки ЦБ сделало свое дело — кривая российского долга стала пологой, разместить рубли в среднесрочные бумаги можно примерно под тот же процент, что и на сберегательный счет. Что делать инвестору?

Разместить рубли? Казалось бы, проще простого: любой брокер предлагает вложиться в рублевые инструменты с фиксированным доходом, например в облигации федерального займа — ОФЗ. Однако если раньше надежность и доходность в госбумагах шли рука об руку, то сейчас под давлением снижения ставки ЦБ и спроса инвесторов доходность растаяла.

Вот что пишет ЦБ в своем обзоре: «В октябре на рынке государственных облигаций наблюдалось значительное снижение доходности. Короткий участок бескупонной кривой снизился на 0,6%, что стало максимальным месячным снижением с марта 2016 года. В результате кривая доходности по всем срокам опустилась ниже уровня начала апреля 2018 года, когда были введены очередные санкции. При этом доходность коротких выпусков снизилась до уровня начала 2014 года.»

Вот как выглядит доходность ОФЗ в пределах 1,5 лет

Источник: Bloomberg, данные на 20.11.2019

Итак, доходность коротких и среднесрочных госбумаг находится примерно на уровне доходности денежного рынка. Дополнительный рыночный риск (более высокая дюрация) в сложившихся условиях не вознаграждается дополнительной премией, а «штрафуется» — на этом участке кривая ОФЗ инвертированная. Какие из этого практические выводы?

Предположим, у инвестора есть задача — разместить рубли на неопределенный срок в течение полугода. Деньги могут неожиданно понадобиться на совершение крупной покупки или возврат взятого долга. Значит, нужно подобрать какой-то ликвидный способ размещения — депозит не подходит, ведь по нему процент при досрочном разрыве придется потерять. Остаются два варианта: либо короткие ОФЗ, либо фонд денежного рынка FXMM.

Несмотря на то что по сути портфель FXMM состоит из более надежных инструментов, чем ОФЗ, а именно US Treasury Bills, российский инвестор в последние годы верит «родному государству» и зачастую игнорирует риск ОФЗ. Портфельного управляющего уравнивание инструмента с рейтингом BBB и US Treasury Bills с рейтингом ААА смутило бы, но для простоты будем считать, что для инвестора инструменты равноценны по риску дефолта. Транзакционные расходы для обоих инструментов примерно равны, хотя инвестор ОФЗ сталкивается с необходимостью платить брокерскую и депозитарную комиссию при реинвестировании полученных купонов.

Так что выбрать инвестору? ОФЗ-26210-ПД не подходит — слишком маленький срок. ОФЗ-26214-ПД и ОФЗ-26205-ПД предлагают доходность в пределах 5,7—5,94%. В случае FXMM рассчитать будущую доходность сложнее, чем в случае гособлигаций. Доходность фонда денежного рынка плавающая и зависит от динамики доходности портфеля US Treasury Bills и форвардной премии. Хорошей оценкой может быть вмененная доходность (USDRUB Overnight Forward Implied Yield): сейчас на уровне 6,73%, минус 0,49% годовых расходов — это 6,24%.

Ок, с доходностью вроде бы понятно: вложения в FXMM выглядят немного привлекательнее. Давайте посмотрим, а какие есть рыночные риски инвестиций в ОФЗ и FXMM.

С FXMM все очень просто: независимо от того, что бы ни происходили со ставками, потерять деньги можно только в том случае, если ставки в долларах окажутся выше рублевых ставок. На наш взгляд, это очень маловероятное событие. Вы и сами можете это заметить по ставкам депозитов в российском банке: ставки рублевые не внушают оптимизма, но не нулевые, а вот ставки по долларам — около нуля.

Что же будет происходить с вложениями в ОФЗ? Рассмотрим два простых сценария: рост и падение ставок, например, под воздействием Банка России. Если ставки пойдут вверх (например, под влиянием геополитических событий), цены ОФЗ упадут, а доходность FXMM, наоборот, вырастет. При снижении ставки при прочих равных эффект будет противоположным, с той лишь разницей, что стоимости FXMM, как мы описали выше, ничего не угрожает, а особого влияния на доходность ОФЗ не будет — траектория изменения ставок уже «в ценах».

Динамика доходности ОФЗ-25079-ПК и FXMM за ноябрь-декабрь 2014 года

Источник: Bloomberg, расчеты FinEx

Таким образом, вложения в ОФЗ для нашего инвестора связаны с существенным риском: если ЦБ не будет снижать ставку так агрессивно, как считает рынок (и закладывает в цены ОФЗ), то цены облигаций могут упасть, а доходности вырасти. В этом случае краткосрочные вложения в ОФЗ могут закончиться убытками, и инвестор может не вернуть вложенные деньги в тот момент, когда они ему неожиданно понадобятся.

По совокупности факторов инвестору стоит обратить серьезное внимание на FXMM. В этом случае у него не будет проблем с выбором ценных бумаг, не придется реинвестировать купоны, и он получит абсолютную гибкость — сможет использовать средства в любой момент времени без риска потери (даже если средства потребуются раньше, чем он первоначально планировал). При этом достойная доходность и максимальная надежность, которую он получит, — то, что нужно для краткосрочных вложений.