FXRB в ближайшем будущем прекратит свое существование. Из-за того, что фонд остался без базовых активов, инвесторы не смогут получить какие-либо выплаты при его закрытии. В этой статье проясняем ситуацию и подробно рассказываем, что случилось с FXRB и почему его валютный «близнец» FXRU абсорбировал убытки фонда на сумму около 6,4 млн долларов.
Что произошло с FXRB
Для начала стоит напомнить, что это за фонд. Одним из первых еще в 2013 году в линейке FinEx ETF появился фонд еврооблигаций. У него два класса акций: рублевый (FXRB) и валютный (FXRU). То есть в одном фонде сосуществовали две инвестиционные стратегии под разными тикерами FXRB и FXRU. Каждый тикер — класс акций одного и того же фонда. В портфель FXRB и FXRU входили корпоративные облигации крупнейших российских эмитентов (компаний и банков). Эти долговые бумаги были выпущены в валюте и обращались преимущественно на внебиржевом рынке.
Класс акций с рублевым хеджированием (FXRB), как и следует из названия, использовал технику хеджирования валютных рисков с помощью ежемесячных валютных свопов.Так инвесторы, которые верили в укрепление рубля и копили на свои рублевые цели, могли подстраховаться от скачков курса. Вспомним, как в 2016 году, а затем в 2019-м рубль резко укрепился. В такой ситуации валютный портфель FXRU «просел» в рублях. FXRB как раз закрывал этот риск для тех, у кого были краткосрочные рублевые цели. Фонд с хеджем позволял в нормальных условиях не терять доходность при укреплении рубля.
Как работает хедж?
По договору валютного свопа участники операции (соответствующий фонд и контрагенты фонда — крупнейшие инвестиционные банки) компенсируют друг другу колебания рублевого курса, как бы «замораживая» его на определенный период.
Таким образом:
- если доллар дешевеет к рублю, то банк-контрагент по свопу должен доплатить фонду разницу между фактическим курсом и курсом, зафиксированным в момент заключения своп-контракта;
- если доллар дорожает, то фонд, наоборот, должен выплатить разницу банку.
Что случилось в марте 2022 года?
- Реализовался геополитический риск, который ранее был крайне маловероятным. В начале марта на фоне начала СВО и введения беспрецедентных санкций, включая блокировку валютных активов ЦБ РФ, рубль стремительно девальвировался: на внешнем (офшорном) рынке, доступном для работы инвестиционного менеджера, курс рубля опускался до отметки 158 рублей за доллар. Это произошло в результате ограничений и минимальных комиссий по сделкам с валютой, возникших после начала действия указов президента и предписаний Банка России. Такое обесценение рубля привело к существенным убыткам по хеджу. Соответственно, фонд должен был выплатить банку-контрагенту разницу между фактическим курсом и зафиксированным ранее при заключении месячного свопа курсом. Контрагенты фонда (крупнейшие инвестиционные банки) на фоне резкого роста доллара к рублю, введения широкого спектра санкций со стороны ЕС и ограничений со стороны российских властей приняли решение прекратить операции валютного свопа в паре рубль–доллар и потребовали немедленно рассчитаться по контрактам. В результате инвестиционному менеджеру пришлось продать значительный объем валютных активов фонда.
- Одновременно с этим фонд столкнулся с еще одной серьезной проблемой: иностранные инвесторы в еврооблигации стремились поскорее их продать с огромным дисконтом. Это произошло, потому что российские ценные бумаги на зарубежном рынке стали для инвесторов «токсичными» из-за введения масштабных санкций. Поэтому фонду приходилось продавать еврооблигации практически за бесценок, так как их стоимость в начале марта упала на 70–80%. Следствием этого стало то, что внутри FXRB не осталось базовых активов, и де-факто рублевый класс акций фонда обнулился.
Имели ли право контрагенты, осуществляющие своп, прекратить операции и потребовать от фонда немедленного расчета по деривативным контрактам?
В настоящее время инвестиционный менеджер совместно с советом директоров фонда рассматривает возможность судебного взыскания убытков с банков-контрагентов. Однако с учетом геополитической ситуации и введенных российскими властями ограничений на операции нерезидентов вероятность успеха такого иска крайне мала.
Имел ли право фонд распродать активы?
Фонд не просто имел право, а был обязан продавать базовые активы для покрытия валютных убытков, так как эти операции лежат в основе любого фонда с валютным хеджем. Отличие этой конкретной ситуации было в том, что убытки по свопу совпали с экстремальным снижением стоимости активов фонда в результате введения многочисленных санкций, в том числе против эмитентов еврооблигаций, входивших в состав портфеля фонда.
Информация о том, что FXRB является ETF с хеджем была однозначно зафиксирована в приложении к проспекту фонда и раскрыта в информационных материалах. При этом основная обязанность инвестиционного менеджера фонда — четко следовать стратегии, заявленной в документах фонда, и не пытаться обыграть бенчмарк за счет отклонения от заявленной инвестиционной стратегии.
Необходимо помнить, что точно так же, как прибыль по свопу — плюс для фонда, убыток — минус для фонда. И закрыть этот убыток можно только за счет продажи других активов фонда, так как своп-контракты являются неотъемлемой частью его активов. Формальный отказ от исполнения обязательств привел бы к неконтролируемой принудительной распродаже активов и лишь усугубил бы ситуацию.
Одобрил ли европейский регулятор продажу активов для покрытия убытков по хеджу?
Такая операция, вообще говоря, является рутинной (продажи/покупки облигаций в ответ на убытки/прибыль по своп-контрактам осуществлялись менеджером в интересах фонда с 2013 года) и не требует каких бы то ни было одобрений со стороны регулятора или администратора. При этом каждая операция фонда в режиме реального времени проверяется на корректность администратором фонда. Вместе с тем анализ, проведенный администратором и ManCo (предоставляет регулятору отчетность по работе фондов) при подготовке отчетности фондов за 1 квартал 2022 года, не выявил ошибок в действиях инвестиционного управляющего на фоне введенных беспрецедентных санкционных ограничений.
Хватило ли средств от продажи активов FXRB, чтобы покрыть убытки по хеджу?
Нет, валютный класс акций FXRU абсорбировал убытки фонда на сумму около 6,4 млн долларов. В терминах стоимости активов в расчете на 31 марта 2022 года дополнительные потери по FXRU составили около 25% активов, относящихся к этому классу акций.
Почему FXRU пострадал за убытки FXRB?
Фонды FXRU и FXRB созданы как классы акций одного и того же фонда, и, соответственно, у них отсутствует иммунитет от убытков, возникших в сестринском фонде (на них не распространяется сегрегация активов).
Является ли структура с двумя классами акций в одном фонде стандартной для европейской инфраструктуры?
Да, это стандартная структура для UCITS, европейских фондов коллективных инвестиций. К примеру, существуют фонды с хеджированием в доллар США, евро, фунт стерлингов. Основная задача таких фондов — снизить валютный риск портфеля. Такие фонды используют аналогичный фондам FinEx на еврооблигации процесс, юридическую структуру и прочее.
Почему информация об этом стала доступна только сейчас?
Фонд находится под европейским регулированием, и публичное раскрытие любой информации жестко регламентировано. Директора, ManCo и ЦБ Ирландии пока не смогли согласовать решение относительно будущего фондов FXRU/FXRB, и, соответственно, оснований для публичного раскрытия, в том числе для инвесторов в России, у фонда не было. Соблюдая требования законодательства и принцип о неразглашении информации до официального раскрытия, у нас появилась возможность предоставить более детальную информацию только после публикации отчетности зонтичной компанией FinEx Funds ICAV 1 июня 2022 года.
Может ли похожая ситуация произойти с другими фондами?
Фонды с хеджем (FXIP, FXRW, FXRD) после потери возможности осуществлять хедж и соответствующей трансформации в рублевые фонды без хеджа продолжат работу в стандартном режиме. При этом трансформация в рублевые фонды без хеджа никак не затронула их сестринские фонды (долларовые классы акций того же фонда) — FXTP, FXWO и FXFA. Возникший при этом убыток по валютному хеджу был закрыт в рамках стандартного процесса, так как базовые активы соответствующих фондов имеют малую чувствительность к российскому риску. В частности, введение санкций против РФ после начала СВО не оказало на них столь катастрофического влияния, как на рынок еврооблигаций российских эмитентов.
Что сейчас происходит с фондом FXRU
FXRU продолжает работать, фонд получает приходящие выплаты и реинвестирует их в инструменты денежного рынка для обеспечения сохранности ликвидности.
За каким индексом теперь следует FXRU?
На сегодняшний день фонд не отслеживает какой-либо индекс. Такая ситуация сложилась в результате отказа индекс-провайдеров поддерживать индексы еврооблигаций российских компаний. Из-за введенных против российских эмитентов санкций и других ограничений индекс-провайдеры больше не рассматривают эти бумаги в качестве торгуемых инвестиционных активов, по которым есть возможность рассчитывать индекс. Если говорить совсем просто, то для индекс-провайдера цены всех евробондов с российским риском равны нулю. До разрешения этой ситуации фонд будет аккумулировать любые полученные купоны по имеющимся в портфеле евробондам.
Какую стратегию использует инвестиционный менеджер для управления портфелем фонда FXRU?
В отсутствие подписок и погашений единственный источник пополнения фонда денежными средствами — выплата купонов эмитентами и погашение облигаций. На все приходящие в фонд денежные средства инвестиционный менеджер приобретает максимально надежный актив — долларовые краткосрочные векселя казначейства США. Иных операций с активами фонда инвестиционный менеджер не осуществляет.
Информация о текущем составе активов фонда регулярно раскрывается на странице фонда.
Сколько сейчас стоят активы в портфеле фонда еврооблигаций российских эмитентов (FXRU)?
Текущая оценка активов официально будет раскрыта с момента начала расчета СЧА фонда FXRU или выплат в случае принятия решения о ликвидации фонда. Дата этого события пока не определена. По данным отчетности фонда, по состоянию на 31 марта 2022 года СЧА в расчете на одну акцию (NAV) составляла 0,2744 доллара США.
Что ждет фонд FXRU дальше?
Возможны два сценария. Первый — это ликвидация, которая потребует продажи облигаций на неликвидном рынке по крайней низкой цене. В этом случае после продажи активов полученные средства будут направлены инвесторам (участие последних в процессе не потребуется) по цепочке Euroclear–НРД. Если к этому моменту цепочка не заработает, то средства будут заморожены Euroclear до снятия блокировки моста Euroclear–НРД.
Второй — при восстановлении ликвидности бумаг инвестиционный менеджер может предложить следование новому индексу. Для реализации второго сценария необходима поддержка ЦБ Ирландии, совета директоров фонда и инвесторов. В этом случае фонд начнет функционировать, следуя за новым индексом. Если же такое решение не будет принято, то совету директоров придется вернуться к первому сценарию. На текущий момент сроки реализации какого-либо из сценариев не определены.
