ETF или фьючерсы: Как инвестору из России сделать правильный выбор?

Биржевые инвестиционные фонды (exchange-traded funds, ETF) и фьючерсы – традиционные инструменты доступа к рынкам акций и биржевых товаров. Совершенно разные по природе (фьючерс – это производный контракт, дериватив), они привлекают инвесторов своей прозрачностью, ликвидностью, низкими рисками совершения сделки (оба инструмента торгуются на бирже через центрального контрагента) и точностью отслеживания базового актива (к примеру, цен акций или золота). Инвестору стоит задаться вопросом, какой из этих инструментов выбрать для использования в портфеле. Наш анализ показывает, что для долгосрочного инвестора использование ETF является предпочтительным.

Ценообразование обоих инструментов построено на одном фундаментальном принципе – условии отсутствия арбитража. Оно означает, что в нормальных условиях рыночные игроки не могут извлекать безрисковую прибыль, ни продавая какой-либо финансовый инструмент и одновременно покупая базовый актив, ни покупая финансовый инструмент и продавая базовый актив. С фьючерсами инвестор может работать на срочном рынке, с ETF – на фондовом.

Ключевые факторы, на которые стоит обратить внимание инвестору при выборе инструмента доступа к рынку:

• Жизненный цикл (“время жизни”) инструмента – ликвидность фьючерсных контрактов на Московской бирже ограничена 3 месяцами в то время, как ETF обычно существует бессрочно;
• Торговые издержки – бывают двух типов:
• Транзакционные – брокерские и биржевые комиссии возникают для обоих инструментов, но в целом из-за высокой конкуренции среди брокерских компаний незначительны;
• Разница между ценой продажи и покупки (bid-ask спреды) – при инвестировании через ETF независимо от инвестиционного горизонта вы уплачиваете их только один раз, в то время как в случае фьючерса – приходится их платить при каждом перекладывании из контракта в контракт (так называемый rollover spread).
• Издержки, заложенные в структуру инструмента – для ETF комиссия является явной, заранее зафиксированной и не может меняться в зависимости от рыночной конъюнктуры, в то время как для фьючерсов издержки в виде форвардного спреда (forward spread) варьируются в ответ на изменение рыночных факторов (стоимости денег и дивидендной доходности для фьючерсов на индекс акций).

Среднесрочное и долгосрочное инвестирование

Хорошо известно, что преимущество индексного (пассивного) управления активами становится более явным с увеличением инвестиционного горизонта. Какой же инструмент – ETF или фьючерс больше соответствуют интересам инвестора с таким инвестиционным горизонтом? Для того, чтобы ответить на этот вопрос, мы сравнили полную доходность ETF на золото (FXGD) и на индекс РТС/Индекс московской биржи (FXRL) с доходностью вложений с использованием соответствующих фьючерсов, обращающихся на Московской Бирже.

Для расчетов мы сделали несколько предпосылок – это позволит читателю при желании повторить анализ и не полагаться на наши расчеты. Во-первых, мы подразумеваем отсутствие плеча (финансового рычага, использования заемных средств) как при покупке ETF, так и при инвестициях во фьючерс. В случае фьючерса это означает позицию, при которой денежные средства инвестора за вычетом гарантийного обеспечения (ГО, маржинальных требований) ежедневно инвестируются под 1-дневную долларовую ставку¹. Таким образом, инвестор получает доходность от размещения временно свободных денежных средств и доходность индекса-бенчмарка. Во-вторых, операция "перекладывания" фьючерса (futures rollover) происходит за день до даты последних торгов соответствующим контрактом, при этом размер позиции корректируется таким образом, чтобы поддерживать одинаковый уровень инвестирования. В-третьих, расчет ежедневной доходности производился в долларах, поскольку базовые активы (золото и индекс РТС) номинированы в этой валюте².

Результаты расчетов показывают, что даже без учета разницы в уплаченных биржевых комиссиях ETF является более эффективным инструментом для инвестиций.

На первый взгляд, отставание при инвестировании через фьючерсы против ETF не выглядит слишком существенным, но это лишь часть истории? Важно понимать, что данные результаты отражают лишь влияние rollover spread. При продолжительном сроке инвестирования к нему следует добавить накопленные транзакционные издержки (не учитывались при анализе), а также помнить об операционных сложностях работы с фьючерсами. Для получения сравнимого с FXGD результата потребовалось бы регулярно заключать сделки по перекладыванию из контракта в контракт (совершить торги на бирже 15 раз за анализируемый период), а также ежедневно заниматься размещением свободных денег (объем свободной ликвидности меняется каждый день в ответ на динамику рынка базового актива).

График 1. Сравнение полной доходности фьючерса на золото и FXGD

График 2. Сравнение полной доходности фьючерса на РТС и FXRL

¹ До 12 января 2015 г. такой ставкой была 1-дневная LIBOR, после – MIACR, публикуемая ЦБ РФ. Мы уменьшаем эту ставку на 30%, чтобы приблизительно отразить спред, который придется заплатить розничному инвестору при размещении

² Данные о доходности берутся из Bloomberg и основаны на а) Стоимости чистых активов фонда (СЧА, NAV) на конец дня для ETF, б) цене последней сделки за день для фьючерса

³ Число показывает накопленную разницу в доходности на 10-летнем горизонте при условии фиксированной ежегодной разницы

⁴ В мае 2016 г. изменилась методология определения курса доллара для определения валютного NAV, которая обеспечивает более корректное следование индексу РТС

Заявление об ограничении ответственности
Настоящее аналитическое исследование подготовлено ООО «УК «ФинЭкс Плюс» на основе информации, полученной из официальных общедоступных источников, в надежности и достоверности которых нет оснований сомневаться. Специальных исследований, направленных на выявление фактов неполноты и недостоверности указанной информации, не проводилось. Аналитические выводы и заключения, представленные в настоящем документе, являются мнением специалистов ООО «УК «ФинЭкс Плюс». Никакая информация и никакое мнение, выраженное в данном документе, не являются рекомендацией по покупке или продаже ценных бумаг и иных финансовых инструментов, не является офертой или предложением делать оферту или осуществлять иные вложения капитала. Данное аналитическое исследование не предоставляет гарантий или обещаний будущей эффективности (доходности) деятельности на рынке ценных бумаг. За достоверность информации, лежащей в основе настоящего документа, и за последствия решений, принятых вами на основе настоящего документа ООО «УК «ФинЭкс Плюс» ответственности не несет. ООО «УК «ФинЭкс Плюс» обращает внимание, что инвестиции в рынок ценных бумаг связаны с риском. Стоимость активов может увеличиваться и уменьшаться. Результаты инвестирования в прошлом не определяют доходы в будущем. Никакая информация, касающаяся налогообложения, изложенная в настоящем документе, не является консультированием по вопросам налогообложения. ООО «УК «ФинЭкс Плюс» настоятельно рекомендует инвесторам обращаться за консультациями к независимым специалистам в области налогообложения, которыми будут учитываться особые обстоятельства каждой конкретной ситуации. ООО «УК «ФинЭкс Плюс» проводит строгую внутреннюю политику, направленную на предотвращение каких-либо действительных или потенциальных конфликтов интересов Компании и инвесторов, а также предотвращение ущемления интересов инвесторов. Для получения дополнительной информации о ценных бумагах, упомянутых в настоящем исследовании, необходимо обратиться в ООО «УК «ФинЭкс Плюс».
Любое копирование из настоящего документа без предварительного письменного согласия ООО «УК «ФинЭкс Плюс» запрещено.
Все права защищены.