Мы проанализировали ситуацию на мировых рынках акций и облигаций в четвертом квартале 2022 года. Рассказываем, как изменились значения риск-индикаторов и что важно знать инвесторам.
Что вы узнаете из монитора:
- По сравнению с третьим кварталом волатильность всех анализируемых индексов снизилась.
- Избыточная доходность CAPE (Excess CAPE Yield) продолжает сигнализировать о том, что рынок облигаций выглядит более привлекательным относительно рынка акций.
- Индекс страха и жадности приблизился к зоне страха. В 2022 году индекс ни разу не входил в зону жадности, что говорит о негативных настроениях, царящих на рынках американских акций в течение года.
- Спред между доходностями десятилетних и двухлетних государственных облигаций США все еще находится в отрицательной зоне. В течение квартала разница доходностей достигала минимума за двадцатилетний период. Это сигнализирует о повышенной вероятности наступления рецессии в США.
- Спред между доходностями высокодоходных и государственных облигаций США, напротив, пока не показывает признаков паники среди инвесторов. Согласно этому индикатору их аппетит к риску сохраняется.
- Степень диверсификации фондов FinEx показала разнонаправленную динамику: для FXUS и FXRL показатель вырос, а для FXDE и FXCN немного снизился.
Таблица доходностей мировых индексов в долларах США
1. Риск волатильности
Главными индикаторами, которые отражают динамику систематического риска на американском рынке, служат индексы Chicago Board Options Exchange Volatility Index (VIX) и Merrill Option Volatility Expectations (MOVE)©. Индекс волатильности (VIX Index) показывает ожидания рынка относительно будущей волатильности, полученные на основе цены опционов на индекс S&P. Схожим показателем, отражающим волатильность на рынке облигаций, является MOVE Index, который рассчитывает Merrill Lynch. Он отслеживает волатильность опционов на Treasury Bills (краткосрочные казначейские облигации). С ноября 2013 года Московская биржа рассчитывает индекс волатильности на российском рынке акций (на основе цен опционов на индекс RTS) — RVI.
Почти весь 2022 год волатильность рынка акций США (VIX) находилась выше своего долгосрочного среднего значения. После роста в конце третьего квартала индекс начал снижаться и достиг средних уровней с 2008 года. К декабрю показатель составил 21,7 пункта против среднего значения за год в 25,3 пункта. Таким образом можно говорить о снижении диапазона колебаний цен американских акций.
Снижение неопределенности относительно будущих процентных ставок в экономике США несколько уменьшило волатильность на долговом рынке. И хотя к концу года волатильность рынка облигаций (представленная индексом MOVE) по сравнению с прошлым кварталом снизилась, до своих долгосрочных средних значений индекс еще не добрался. На конец года показатель достиг средних значений 2022 года и составил 113,9 пункта.
Под конец года индекс волатильности российских компаний (RVI) показал существенное снижение. После резкого роста в конце третьего квартала 2022 года показатель упал до 40 пунктов, что всего на 6,6 пункта выше долгосрочного среднего значения. В декабре индекс также оказывался на минимальных значениях с ноября 2021 года.
В целом по сравнению со средними историческими значениями неопределенность относительно будущих доходностей анализируемых активов в конце года снизилась.
2. Корреляция фондов FinEx
Корреляция — один из важнейших показателей для построения диверсифицированного портфеля. Она измеряет степень зависимости двух активов друг от друга и выражается числом от -1 до 1. Чем ближе корреляция к единице, тем более сонаправленно ведут себя активы. И наоборот, чем ближе корреляция к минус единице, тем они более разнонаправлены. Если же корреляция близка к нулю, то рассматриваемые активы никак друг с другом не взаимосвязаны (другими словами, движение одного актива не может объяснять движение другого).
Корреляция фондов может меняться с течением времени вслед за ситуацией на мировых рынках, поэтому мы представляем данные по фондам FinEx ETF за один и три года в рублях и долларах. Красным обозначена сильная корреляция, зеленым — слабая. В хорошо диверсифицированном портфеле бумаги должны мало коррелировать между собой. Тогда при падении одного актива рост других бумаг поможет компенсировать убытки.
3. Избыточная доходность CAPE — Excess CAPE Yield (ECY)
Показатель рассчитывается как разница между обратным CAPE (1/CAPE) индекса S&P 500 и «реальной» (с поправкой на инфляцию) ставкой по десятилетним казначейским облигациям. Показатель CAPE является сглаженным и скорректированным на инфляцию аналогом P/E, который отражает отношение текущей стоимости акции компании к ее прибыли на акцию. При его расчете используется средняя за десять лет прибыль на акцию. Excess CAPE Yield показывает, насколько будущая доходность акций должна превышать ту, которую инвестор получил бы от долгосрочных облигаций. По сути, это премия за риск владения акциями над безрисковыми казначейскими бумагами.
Как интерпретировать значения индекса? Если ECY находится на высоком уровне, это может означать потенциально более высокую доходность рынка акций (его недооцененность) по сравнению с облигациями. А низкое значение ECY свидетельствует, что рынок акций переоценен (относительно рынка облигаций), и облигации выглядят более перспективным вложением.
В конце третьего — начале четвертого кварталов показатель избыточной доходности CAPE опускался до минимальных значений с 2018 года, это означает, что рынок облигаций по-прежнему более перспективен, чем рынок акций. На конец года показатель составляет 2,6%, что на 1,1 процентного пункта (п. п.) ниже среднего значения с начала 2008 года.
4. Индекс страха и жадности — CNN Fear and Greed Index
CNN Fear and Greed Index (индекс страха и жадности) — один из индикаторов настроения рынка акций США. Очень часто инвесторы принимают решения на основе эмоций, а не рациональных суждений. Участники рынка, охваченные страхом (fear), могут опустить цены намного ниже справедливого уровня, создавая тем самым отличные возможности для покупки. Когда инвесторы становятся слишком жадными (greed), происходит обратный эффект. CNN Fear and Greed Index представляет собой набор из семи различных индикаторов, которые измеряют определенные аспекты фондового рынка США. Индикаторы настроений предупреждают инвесторов об их собственных эмоциях и предубеждениях, которые влияют на инвестиционные решения. Подробнее об этом индикаторе можно почитать в статье.
Индекс страха и жадности начал квартал из зоны страха и в течение трех месяцев трижды достигал локального максимума в 69 пунктов. Не сумев третий раз преодолеть отметку, индекс снизился в конце декабря до 37 пунктов. Уже 13 месяцев подряд индекс не поднимался до зоны жадности, а 69 — максимальное значение, которое показывал индекс в течение 2022 года.
Источник: CNN
5. Спред между доходностями двухлетних и десятилетних государственных облигаций США
График ниже представляет разницу между доходностями десятилетних и двухлетних долговых бумаг Казначейства США. В нормальных условиях доходность длинных долговых бумаг превышает доходность коротких (инвесторы, покупающие бумаги с погашением через десять лет, требуют дополнительную доходность из-за наличия риска сроков погашения — вероятности того, что до момента погашения облигации цена на нее упадет). Пересечение нулевой отметки сигнализирует об инвертировании кривой доходностей, когда доходность коротких бумаг превышает доходность длинных.
Существует ряд исследований, подтверждающих связь между изменением наклона кривой доходности казначейских облигаций США и повышающейся вероятностью рецессии в экономике США. Стоит отдельно отметить, что за анализируемый период не за каждой инверсией следовала рецессия, однако ни одна рецессия не произошла без инверсии кривой. Согласно исследованию S&P Global Ratings, переход графика в отрицательную зону информирует инвесторов о возможных рисках рецессии на горизонте (в среднем) 16,8 месяца.
Разница доходностей десятилетних и двухлетних государственных облигаций США продолжает находиться в отрицательной зоне. В текущий момент инвесторы наблюдают самую глубокую инверсию с 1981 года: в начале декабря показатель достигал -0,84%, однако несколько вырос в последние недели декабря и закончил год со значением -0,54%. Инверсия кривой наблюдается 179 календарных дней (с 6 июля по 31 декабря 2022 года), однако ее продолжительность пока не превышает продолжительность инверсий, предшествующих двум предыдущим рецессиям.
Несмотря на то что продолжительность и глубина инверсии предполагает повышенную вероятность снижения экономической активности в 2023 году, инверсия кривой не является идеальным индикатором и должна быть использована лишь в совокупности с другими индикаторами в заранее определенной торговой стратегии.
6. Спред между доходностями высокодоходных и государственных облигаций США
Option Adjusted Spread (OAS) — спред между доходностями облигаций со встроенным опционом (которые подразумевают возможность досрочного погашения или конвертации) и безрисковой ставкой (как правило, используются доходности государственных долговых бумаг США). Из-за наличия дополнительного риска у долговых бумаг со встроенным опционом (их можно досрочно погасить) простое сравнение доходностей было бы необъективным. Для того чтобы устранить этот риск-фактор, к доходностям казначейских облигаций добавляется или вычитается цена встроенного опциона. Таким образом, OAS — более объективный метод, чем простое сравнение доходностей. OAS показывает, какую дополнительную доходность требуют инвесторы, беря на себя риск дефолта эмитента.
Наблюдать за ростом или сужением спреда можно с помощью индекса ICE BofA US High Yield Index Option Adjusted Spread, который отслеживает динамику корпоративных долговых бумаг с рейтингом ниже инвестиционного, номинированных в долларах США. Этот индекс служит барометром риск-аппетита и является проциклическим индикатором. Снижение индекса подразумевает желание инвесторов увеличивать риск портфеля (цена высокодоходных облигаций растет, доходности снижаются, что приводит к сужению спреда). Рост индекса — инвесторы предпочитают безрисковые облигации высокодоходным (спред растет). Не каждый рост спреда сопровождается рецессией. Однако, как и в случае с инверсией кривой доходностей, ни одна рецессия не происходит без роста этого показателя.
Разница доходностей высокодоходных и государственных облигаций США продолжает оставаться на пониженных уровнях и не показывает признаков роста. В течение года индекс достигал локального максимума в июле, после чего снизился до 4,6% к концу года. То, что индекс находится ниже средних исторических значений, свидетельствует о наличии аппетита к риску среди инвесторов и не сигнализирует о страхе перед снижением экономической активности.
7. Риски концентрации
В этом разделе мы оценили, насколько концентрированными являются широкие рыночные индексы России, США, Китая и Германии и как менялись параметры риск-концентрации с середины 2017 года. Для этого мы использовали индекс эффективного количества акций в индексе (effective numbers of constituents). Этот показатель отвечает на вопрос: сколько составляющих индекса/портфеля достаточно для того, чтобы полностью передать динамику индекса? По сути, анализ эффективного количества составляющих в динамике позволяет узнать, как менялся уровень диверсификации индекса на разных временных отрезках.
По сравнению с предыдущим кварталом эффективное количество акций выросло для рынков США и России и снизилось для Германии и Китая. Несмотря на снижение количества акций в фонде FXUS, эффективное количество акций выросло с 72,1 до 84,5, что говорит о лучшей диверсификации, чем квартал назад. Из-за невозможности ребалансировки фонда FXRL количество акций осталось неизменным, однако уровень диверсификации за квартал значительно вырос: с 12,3 до 15,7. Четвертый квартал 2022 года стал первым за семь кварталов, когда эффективное количество акций в фонде FXCN показало снижение — 20,9 против 22,1 кварталом ранее. Степень диверсификации фонда FXDE также продемонстрировала незначительное снижение до 21,4 (в третьем квартале этот показатель составлял 22,1).
Монитор рисков опубликован, чтобы проинформировать инвесторов о потенциальных рисках на рынках. Индикаторы, представленные в обзоре, должны использоваться вкупе с другими индикаторами в заранее определенной инвестиционной стратегии и не должны быть единственным ориентиром для покупки или продажи активов. Многие из показателей дают индикативную оценку долгосрочной доходности инвестиций на основе исторических данных. Результаты инвестирования в прошлом не определяют доходность в будущем.
